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为何你拼命努力,却在市场上赚不到钱?

| 发表于 2022-8-1 21:41:41 来自手机 | 显示全部楼层 |复制链接
“高效的无效”,这是个发人深省的话题。

这话题源于前几天一位朋友给我推荐了一本书,书名就叫《高效的无效》,作者是拉瑟·海耶·佩德森,著名对冲基金AQR的合伙人,也是哥本哈根商学院的金融学教授。

这本书并不复杂,主要论述了一个命题——股票市场里的每一个人都力图做到最高效,但是整体呈现出来的市场却总是呈现阶段性的无效。

这有点类似于巴菲特的老师格雷厄姆所说的,市场先生是一个躁郁症患者,时而狂躁时而抑郁,总是报出非理性的价格。

但其实这本书并不是我今天要说的重点,今天要说的重点是“高效的无效”这句话引发了我的另一个角度的思考。

一个投资者,尤其是专业投资者,每一天都在殚精竭虑,力图发挥自己所有的聪明才智,做好每一个投资决策。但是很多这样做的人,长期来看他的投资业绩却是平庸的。

也就是说,从投资个体来说,他每一天试图做到最高效的企图,却可能会导致长期结果的平庸。这是另一个角度的,高效的无效。

而另一方面,有些人,看起来不怎么用功努力,但是长期投资业绩还挺优秀。比如下文会提到的邓普顿在海滩做投资的经历。

这又是为什么呢?

这是个非常重要的问题,而要回答这个问题,你必须先回答另外一个更重要的问题——你赚的是什么钱?

在继续展开之前,我把股市赚钱的方法认为以下五类:

一种方法是赚市场整体均值回归的钱

一种方法是赚部分个体均值回归的钱

一种方法是赚市场整体成长的钱

一种方法是赚部分个体成长的钱

一种方法是赚泡沫的钱

1

我们先看第1种。赚市场作为一个整体的均值回归的钱。

这就是利用市场先生在自己抑郁的时候报出的非理性的超低价格。

经典的例子是逆向投资者。

比如说橡树资本的霍华德·马克斯,在2008年金融危机中,雷曼破产之后,他把自己手里的100亿美元分成若干份,每个月买一部分抄底。

事后这这笔投资获得了他有生以来最高的回报。

比如,逆向投资大师邓普顿,擅长在极度悲观点的时候买入,一生的投资业绩也非常出色。

还有一个有意思的故事是,邓普顿一生中投资业绩最好的十几年,就是他居住在拿骚海岛上的时候,远离了市场,每天最多只花两个小时在沙滩上看看报表,却取得了很好的投资业绩。

这不恰恰是“无效的高效嘛”?每一天没花多少时间,但是长期业绩亮眼。

这又是何解?

请注意,这跟他的投资方法是匹配的。

市场整体的均值回归,是必须要把握大众情绪的极度悲观点,这样的点通常几年才遇到一次。

你不需要太努力,你需要的是等待合适的机会再扣扳机。

当然,等待本身也是一种努力。就像一个狙击手,为了打一头鹿在雪地里趴了三天三夜,你能说等待不是努力吗?

2

第2种方式,是赚市场部分个体均值回归的钱。

这其实就是很多价值投资者在干的事情——寻找市场的错误定价。

比如巴菲特的老师格雷姆所擅长的烟蒂投资法,就是寻找那些公司总的市值比公司净资产至少要低2/3的公司。

有些极端情况下,公司的总市值比公司帐上的现金还要低,更不要提其他的资产。

这可能就是明显的市场错误定价的机会。

从事这样的投资方法,其实是需要大量的案头工作的。所以你会看到巴菲特的早年经常抱着一本厚厚的穆迪手册,不断翻看。

但是因为极端的错误定价,通常财务报表就可以反映出来,所以大部分的工作是案头研究,而不是实地调研。

如果你在正确的地方努力,那么很可能是高效的高效。

3

第3种类型的方法,是赚市场整体成长的钱。

这其实就是这些年越来越流行的指数投资。

根据美国股市200多年的数据,在扣除通货膨胀影响以后,长期投资美股的年化收益率在6.6%左右。


上图我拍自手边的《股市长线法宝》,著名的西格尔教授的研究。

也就是说你什么也不干,只是买入标普500指数基金,长期(记住这一定是长期,最好30年以上)你的年化收益率可以接近6.6%。

这已经是个非常不错的回报。

买指数基金,你不用选股也不用择时,这是另外一种“无效的高效”。

不用花任何智商和体力,你就可以取得这个收益率。

但是有一点,你必须承受波动。要知道指数基金的过程波动可能是非常大的,达到30%,甚至50%都是有可能的(举个眼前的例子,中国的创业板指数,最近几个月的回撤已经超过30%了)。

4

第4种投资方法,赚市场部分个体成长的钱。

这其实是大部分的成长派投资机构,大部分的聪明人在干的事情。

要赚这样的钱,你就必须分析公司的基本面,分析公司的护城河,分析公司的竞争力,分析公司的产品等等等等。

你要做大量的研究工作,而且光是案头研究不行,你需要做很多实地调研。

其中著名的代表就是彼得林奇的“十倍股”投资方法。

彼得林奇本人就是一个超级高效和勤奋的代表,一年调研200多家公司。

事实上也有证据表明,对于从事这种投资方法的人来说,勤奋调研跟投资业绩在某种程度上成正比。


华安证券的分析师严佳炜专门做了一个这方面的研究,他的研究结论是:实地调研频率和基金规模影响基金业绩。实地调研次数越多,基金表现越好。而公司规模与收益负相关(Fama&French,1993)。基金公司规模越大,基金业绩越差。此外,作者还发现,适度规模的基金公司,实地调研次数越多,基金绩效越好。

如果你用这种投资方法,如果你把精力用在正确的地方,那么有可能的结果是高效的高效。

5

第5种投资方法,赚泡沫的钱。

索罗斯的反身性理论告诉我们,泡沫一定会产生,而且泡沫也一定会破裂,但是泡沫何时破裂难以预测。

根据这个理论,其实诞生了两种投资方法,一种是与泡沫共舞,一种是押注泡沫的破裂。

第一种,与泡沫共舞,也就是我们通常说的趋势跟随。

第二种,是试图预测拐点,下注于泡沫的破裂。

比如电影《大空头》,就是这种方法的典型演绎。

索罗斯本人是两种方法都用,有时候做趋势跟随,有时候会下注泡沫的破裂。

趋势跟随这种方法很有意思。

它通常也容易导致高效的无效,举个例子,你反复研究一个企业的基本面,认为合理估值在10元,于是你在苦等了一年之后,10块钱卖掉了这只股票。结果后来这个股票涨到了100块。

回头一看你后悔莫及,感叹“老子还不如不研究”。

很多投资大师,包括巴菲特,芒格,彼得林奇等,都曾经遇到过很多这样的事情。

你要想通这一点,在趋势跟随中,你赚的不是公司成长的钱,而是泡沫的钱,是市场情绪的钱。

在这里,公司基本面的信息,反而变成了干扰你的噪音。

这就是高效的无效。

小结

五种投资方法的框架就简单介绍到这。

看到这里也许你大致能明白:

高效的无效不是必然的,无效的高效也不是必然。

本质上你要想清楚你赚的是什么钱,跟你的投资方法相匹配。

股票市场有一个特别神奇的地方,就是信号与噪音都不是固定的。同样一个信息,比如企业的基本面信息,在价值投资中是信号,在趋势投资中就是噪音。

如果非常努力还是赚不到钱,那就是掉入了“高效的无效”陷阱里。

一种可能是,你没有搞清楚自己的投资方法想赚什么钱,打的都是乱拳。

另一种可能是,你把时间精力用在了噪音的部分。比如,你用的趋势投资方法,却天天研究估值。或者你做的是成长股挖掘,却总是看过去的财务报表而不是分析公司未来的竞争力。

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